曾几何时，爱美客技术发展股份有限公司（以下简称“爱美客”，证券代码：300896）被捧上神坛，股价破千、毛利率碾压茅台，业绩连年高增，是医美赛道最闪亮的那颗星。可如今，神话正在褪色，业绩连续四个季度双降，连核心产品都守不住了。

业绩下滑

刚刚披露的三季报显示，2025年前三季度，爱美客营业收入18.65亿元，同比下降21.49%；归母净利润10.93亿元，同比下降31.05%；扣非净利润9.76亿元，同比大跌36.20%。

结合往期财报，清扬君发现这不是偶然，是主业的失速。

财报显示，2024年4个季度，爱美客的营业收入分别为8.08亿元、8.49亿元、7.19亿元、6.50亿元，同比分别增长28.24%、2.35%、1.10%、-7%；归母净利润分别为5.27亿元、5.93亿元、4.65亿元、3.72亿元，同比分别增长27.38%、8.03%、2.13%、-15.47%。

数据显示2024年第四个季度，爱美客的营收净利双降，而这也是爱美客自2020年上市以来的首次。

令人担忧的是，从2024年第四季度开始，爱美客就陷入营收、净利双双下滑的泥潭，一路跌到2025年第三季度，还没看到止跌的迹象。这在它近十年的增长史上，几乎是头一回。

虽然爱美客的毛利率仍维持在93%以上，但对比2024年同期已明显下滑。那个曾经“茅性十足”的爱美客，正在经历一场信任危机。

为什么卖不动了？

说到底，是它的两大王牌产品——“嗨体”和“濡白天使”，都卖不动了。

这家以玻尿酸业务起家的公司，旗下产品主要包括凝胶类注射产品、溶液类注射产品以及面部埋植线。其中，以“嗨体”为代表的溶液类注射产品和以“濡白天使”为核心的凝胶类注射产品一直是其业绩支柱。

数据显示，这两大核心业务在2023年和2024年合计为公司贡献的营收占比分别高达98.57%和97.82%。然而到了2025年上半年，这一比例已降至95.24%，显示出明显的下滑趋势。

“嗨体”的高光时刻停留在2021年，当年该溶液类产品实现营收10.46亿元，同比激增133.84%。但此后增长持续放缓：2022年和2023年增速分别为23.57%和29.22%，到2024年更是骤降至4.4%。

市场竞争正在加剧。2024年7月，华熙生物的注射用透明质酸钠复合溶液“润致·格格”获得国家药监局批准上市，取得了中国第二张复合溶液医疗器械三类证，直接进入“嗨体”的核心市场。

同样，“濡白天使”作为国产及全球首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂，也面临激烈竞争。2021年，圣博玛的“艾薇兰”童颜针和华东医药的“伊妍士”少女针相继上市，分流了市场份额。该产品在2022年和2023年曾分别实现65.61%和81.43的高速增长，但2024年增速急剧下滑至5.01%。

最新数据显示，2025年上半年，爱美客的溶液类注射产品和凝胶类注射产品收入分别为7.44亿元和4.93亿元，均明显低于2024年同期的9.76亿元和6.49亿元，下滑幅度显著。

这一系列数据表明，爱美客长期依赖的两大核心产品线均面临增长瓶颈，如何在激烈市场竞争中寻找新的增长点，成为公司亟待解决的问题。

行业竞争越来越激烈，医美从蓝海杀成红海。爱美客引以为傲的产品壁垒，正被一个个竞品攻破。

并购影响深远

同时，今年3月，爱美客砸下近14亿元收购韩国REGEN公司的“童颜针”AestheFill，试图靠新品挽回颓势。可是该笔收购却遇到了代理权纠纷。

此事源于爱美客收购Regen公司后引发的AestheFill产品中国区独家代理权纠纷。2022年8月，达透医疗通过三方协议获得了该产品直至2032年的内地独家经销权。然而，在爱美客于2025年3月收购Regen公司85%股权后，Regen于7月单方面向达透医疗发出《解约函》。

为此，达透医疗提起了仲裁。作为临时措施，深圳国际仲裁院已作出决定，在案件最终裁决前，Regen公司不得自行在中国内地销售AestheFill产品，不得否认达透医疗的独家经销商地位，并必须继续按约定向达透医疗供货。

目前，仲裁的最终结果尚未出炉。爱美客方面虽已明确表示该决定仅为临时措施，Regen公司将通过法律途径争取修改或撤销，但其第三季度业绩并未好转。此外，若最终仲裁导致代理协议终止或达透医疗被认定违约，此次收购的预期效果也可能受到影响。

事实也如预期。三季报一出，市场没看到惊喜。这笔被寄予厚望的收购，目前还没能扭转爱美客业绩的下滑趋势。

股价承压

爱美客的股价表现同样不尽如人意。2025年以来，在所属板块深证成指大幅上涨26.51%的背景下，爱美客股价却逆势下跌了14.35%。这家曾被投资者誉为“女人的茅台”的公司，其市场表现不禁让人发出疑问：女人不再爱美了吗？

其实不是女人不爱美，是医美市场变了。消费者更理性，竞品更多元，价格战也更凶。爱美客过去靠一两款爆品打天下的时代，可能真的过去了。

此外，医美行业的乱象更值得警惕。除了虚假宣传、无资质注射等问题，央视《每周质量报告》近日揭露，渠道医美机构已形成完整的“宰客”链条：其客源主要来自理发店、美容院的推销、在KTV等场所的“专业拓客”，以及熟人介绍的中介——后者佣金甚至高达惊人的80%。这套模式若持续泛滥，势必将反噬整个行业的未来。

清扬君点评：

10月21日，爱美客宣布完成其首个化妆品新原料“甘草查尔酮A”的备案。该成分提取自甘草，具备皮肤保护与保湿功能。公司称此举是其化妆品板块的战略进展，行业观察认为其医美背景有助于切入“医美级护肤品”赛道，并契合市场对本土文化的认同趋势。

然而，爱美客所进入的这条赛道，竞争正日趋激烈。数据显示，2025年上半年，化妆品新原料备案数量同比增长77.8%，新增备案数超过80个。在爱美客之前，珀莱雅、上美股份、敷尔佳等企业也已完成新原料备案，但原料备案并不直接等同于业绩增长。

以敷尔佳为例，其2025年第三季度报告显示，营业收入为4.34亿元，同比下降17.58%；归母净利润为9538.69万元，同比下降44.96%；扣非净利润为8742.06万元，同比下降47.30%。

目前，爱美客仍是一家盈利能力突出的企业，其毛利率在A股市场依然领先。然而，一旦增长故事难以延续，市场的耐心也将随之消磨。

接下来，爱美客将依靠什么重回增长轨道？是靠“童颜针”逆势突围，还是依赖新产品打开市场？抑或是寄希望于刚刚备案的化妆品新原料？市场正在等待答案。

但可以确定的是，医美行业“躺赢”的时代，已经结束。